تعرضت سوق الأسهم الأمريكية خلال الشهر الماضي لمزيج ثقيل من الضغوط: عودة أسعار النفط والغاز إلى الارتفاع، وصعود عوائد السندات عالميًا، ورفع الاحتياطي الفيدرالي (Federal Reserve) أسعار الفائدة للمرة الأولى منذ 3 سنوات.
ومع هذه البيئة، أصبح السؤال بالنسبة للمستثمرين واضحًا: هل انتهت موجة الصعود، أم أن التقلبات الأخيرة أعادت فقط ضبط السوق قبل مرحلة جديدة؟
ثلاثة مؤشرات عرضتها تروست (Truist) تقدم حجة متفائلة نسبيًا. الأول هو تراجع التقييمات بعد فترة من ثبات الأسعار، والثاني استمرار قوة أرباح الشركات، والثالث تحسن توقعات الأرباح لعام 2027.
وبحسب ميسلاف ماتيجكا (Mislav Matejka)، الاستراتيجي لدى جيه بي مورغان (JPMorgan)، فإن السوق قد تكون قادرة على استئناف تقدمها بمجرد تراجع تقلبات النفط وأسعار الفائدة وانتهاء التأثير الموسمي الضعيف لشهر سبتمبر، خصوصًا مع اقتراب موسم نتائج الربع الثالث، بينما سيكون تحسن أداء قطاع التكنولوجيا عاملًا مهمًا بسبب وزنه الكبير في المؤشرات.
🔮 نظرة مُركّب: الحجة المتفائلة هنا لا تقوم على تجاهل المخاطر، بل على تغير المعادلة بين السعر والأرباح. إذا كانت أسعار الأسهم قد توقفت عن الصعود بينما استمرت توقعات الأرباح في التحسن، فإن جزءًا من المبالغة في التقييمات يُمتص تلقائيًا. السؤال الحاسم الآن هو ما إذا كانت الأرباح ستثبت أن هذا التحسن حقيقي.
📊 الإشارة الأولى: تقييمات الأسهم أعادت ضبط نفسها
أولى الإشارات تأتي من تقييم S&P 500 (SPX – S&P 500).
يتداول المؤشر حاليًا عند مضاعف ربحية آجل يقارب 19 مرة، في الوقت الذي بقيت فيه الأسعار شبه مستقرة منذ 2 يونيو، وفق بيانات تروست.
هذه النقطة مهمة لأن تقييم الأسهم لا ينخفض فقط عندما تهبط الأسعار.
هناك طريق آخر: أن تبقى الأسعار ثابتة بينما ترتفع الأرباح المتوقعة.
إذا كانت شركة تتداول عند السعر نفسه لكن المحللين يرفعون توقعاتهم لأرباحها المستقبلية، فإن مضاعف الربحية ينخفض تلقائيًا، وبالتالي يصبح تقييم السهم أقل تطلبًا دون الحاجة إلى تصحيح سعري حاد.
وهذا تقريبًا ما تشير إليه الصورة الحالية على مستوى السوق.
فبعد موجات الصعود السابقة، كانت إحدى المخاوف الرئيسية أن أسعار الأسهم سبقت نمو الأرباح بدرجة كبيرة. لكن استقرار السوق خلال الأشهر الأخيرة منح أرباح الشركات فرصة للحاق بالتقييمات.
مضاعف 19 مرة لا يجعل السوق «رخيصة» بصورة مطلقة أو تاريخية بالضرورة، لكنه يعني أن الضغط الناتج عن توسع المضاعفات أصبح أقل مما كان عليه عندما كانت الأسعار ترتفع بسرعة أكبر من الأرباح.
🔮 نظرة مُركّب: إعادة ضبط التقييمات دون انهيار الأسعار هي السيناريو الأفضل للمستثمر طويل الأجل. بدل أن يصحح السوق عبر هبوط حاد، يمكن للأرباح أن تلحق بالأسعار. لكن مضاعف 19 مرة لا يمنح السوق هامش خطأ ضخمًا؛ استمرار جاذبية التقييم يعتمد على استمرار نمو الأرباح.
💡 لماذا ثبات الأسعار منذ يونيو مهم؟
إذا كانت أسعار الأسهم بقيت شبه مستقرة منذ 2 يونيو، فهذا يعني أن السوق مرت بفترة امتصاص بدلًا من استمرار الصعود بلا توقف.
خلال هذه الفترة، يستطيع نمو الأرباح خفض التقييمات تدريجيًا.
وهذه آلية مهمة في الأسواق الصاعدة طويلة الأجل.
السوق لا تحتاج دائمًا إلى انخفاض بنسبة 10% أو 20% كي تصبح أقل تكلفة. يمكن أن تحدث عملية التصحيح عبر الزمن بدل السعر: المؤشر يتحرك جانبيًا لعدة أشهر، بينما تتحسن أرباح الشركات والتوقعات المستقبلية.
ومع كل زيادة في الأرباح المتوقعة دون ارتفاع مماثل في السعر، تصبح نسبة السعر إلى الأرباح أقل.
لكن هذا السيناريو يعتمد بالكامل تقريبًا على تحقق الأرباح.
إذا بدأت التقديرات بالانخفاض، فقد يعود مضاعف 19 مرة ليبدو أكثر ارتفاعًا مما تشير إليه القراءة الحالية.
🔮 نظرة مُركّب: ثبات الأسعار ليس بالضرورة علامة ضعف. في بعض المراحل، الحركة الجانبية تسمح للأساسيات باللحاق بالسعر. وهذا ما يجعل موسم الأرباح المقبل مهمًا للغاية: السوق تحتاج إلى إثبات أن انخفاض التقييم النسبي جاء بسبب تحسن الأرباح، وليس لأن المحللين متفائلون أكثر من اللازم.
💰 الإشارة الثانية: أرباح الشركات لا تزال تدعم السوق
الإشارة الثانية التي تستند إليها النظرة الإيجابية هي استمرار قوة أرباح الشركات الأمريكية.
بحسب التقرير، كان 2026 عامًا قويًا بصورة عامة لنتائج الشركات، مع وجود استثناءات مثل نايكي (NKE – Nike) التي واجهت ضغوطًا واضحة على أعمالها وتوقعاتها.
لكن الصورة الأوسع للشركات الأمريكية بقيت أكثر قوة.
وهذا أمر أساسي لأن أرباح الشركات هي في النهاية المحرك طويل الأجل لقيمة الأسهم.
يمكن للسيولة أو تغير توقعات الفائدة أو المزاج الاستثماري دفع الأسعار في المدى القصير، لكن الحفاظ على ارتفاعات طويلة يتطلب نموًا فعليًا في الأرباح والتدفقات النقدية.
لذلك فإن استمرار نمو الأرباح رغم ارتفاع الفائدة والطاقة والعوائد يقدم دعمًا أقوى للسوق من مجرد توسع مضاعفات التقييم.
كما يفسر ذلك لماذا لم تؤد موجة الارتفاع الأخيرة في العوائد إلى انهيار أوسع في الأسهم.
🔮 نظرة مُركّب: هناك فرق كبير بين سوق ترتفع لأن المستثمرين مستعدون لدفع مضاعف أكبر للأرباح نفسها، وسوق ترتفع لأن الأرباح نفسها تنمو. الحالة الثانية أكثر استدامة. وكلما جاءت النتائج الفعلية متوافقة مع التوقعات أو أعلى منها، ازدادت قدرة السوق على تحمل أسعار فائدة مرتفعة نسبيًا.
🧾 موسم الربع الثالث قد يصبح الاختبار الحقيقي
تأتي هذه الصورة في توقيت مهم، مع اقتراب موسم نتائج الربع الثالث.
وتشير التوقعات الحالية إلى موسم قوي نسبيًا، وهو ما تعتمد عليه النظرة المتفائلة للسوق.
إذا جاءت النتائج قوية، فستقدم دليلًا على أن الاقتصاد والشركات استطاعا التعامل مع مجموعة من الضغوط التي ظهرت خلال الفترة الماضية، بما فيها ارتفاع تكاليف الطاقة وأسعار الفائدة والعوائد.
كما أن النتائج ستختبر جودة التقديرات التي تدعم مضاعف السوق الحالي.
فالمشكلة في استخدام الأرباح المستقبلية لتبرير التقييمات هي أن هذه الأرباح لم تتحقق بعد.
إذا جاءت الشركات أعلى من التوقعات وحافظت على توجيهات قوية، سيصبح مضاعف 19 مرة أكثر قابلية للدفاع عنه.
أما إذا بدأت الشركات بخفض توقعاتها، فقد ترتفع التقييمات الفعلية حتى دون تحرك أسعار الأسهم.
🔮 نظرة مُركّب: موسم الأرباح المقبل ليس مجرد مجموعة تقارير فصلية، بل اختبار للفرضية التي يقوم عليها السوق. إذا كانت الأرباح قوية فعلًا، فإن الحركة الجانبية منذ يونيو ستكون قد خفضت التقييمات بطريقة صحية. أما إذا خيبت النتائج، فقد يتبين أن السوق لم تصبح أرخص بالقدر الذي يبدو عليه.
💻 التكنولوجيا تبقى قطعة أساسية في المعادلة
أشار تحليل جيه بي مورغان (JPMorgan) إلى أهمية تحسن أداء أسهم التكنولوجيا، والسبب يعود إلى وزنها الكبير داخل المؤشرات الأمريكية.
عندما تكون مجموعة محدودة من شركات التكنولوجيا العملاقة مسؤولة عن نسبة كبيرة من القيمة السوقية للمؤشر، فإن تحركاتها تصبح قادرة على تحديد اتجاه السوق ككل.
ولهذا فإن تعافي التكنولوجيا يمكن أن يمنح المؤشرات دفعة قوية، بينما استمرار ضعفها قد يجعل من الصعب على بقية القطاعات تعويض الأثر.
لكن المسألة لا تتعلق بالسعر وحده.
التكنولوجيا كانت أيضًا أحد أهم محركات نمو الأرباح خلال السنوات الأخيرة، خصوصًا مع الإنفاق المتزايد على الذكاء الاصطناعي والحوسبة ومراكز البيانات والبنية التحتية الرقمية.
إذا استمر هذا الإنفاق في التحول إلى نمو في الإيرادات والأرباح، فقد يبقى القطاع داعمًا للسوق.
أما إذا بدأت تكلفة الاستثمار الضخمة في الذكاء الاصطناعي ترتفع أسرع من العوائد المتحققة، فقد تصبح التقييمات أكثر عرضة للضغط.
🔮 نظرة مُركّب: وزن التكنولوجيا الكبير يجعلها سلاحًا ذا حدين. الأرباح القوية من الشركات الكبرى تستطيع رفع المؤشر بسرعة، لكن أي خيبة في النمو أو الهوامش تؤثر أيضًا بصورة غير متناسبة في السوق. لذلك فإن جودة أرباح التكنولوجيا ستكون أحد أهم الاختبارات لموجة الصعود المقبلة.
🚀 الإشارة الثالثة: توقعات أرباح 2027 تتحسن
الإشارة الثالثة ربما تكون الأكثر أهمية للمستثمر طويل الأجل.
توقعات أرباح الشركات لعام 2027 تتحرك في اتجاه إيجابي، وفق البيانات التي عرضتها تروست.
هذه النقطة تختلف عن مجرد القول إن أرباح العام الحالي قوية.
سوق الأسهم بطبيعتها استشرافية. المستثمر لا يشتري الأرباح التي تحققت بالفعل فقط، بل يدفع مقابل التدفقات النقدية التي يتوقع أن تحققها الشركات مستقبلًا.
لذلك عندما تبدأ توقعات 2027 بالارتفاع، تحصل السوق على دعم إضافي من توسع قاعدة الأرباح المستقبلية.
وإذا استمر رفع التقديرات بينما بقيت الأسعار تحت السيطرة، فقد تنخفض مضاعفات الأرباح المستقبلية بصورة إضافية حتى دون حدوث تصحيح سعري.
وهذا أحد الأسباب التي تجعل الاتجاه الحالي للتقديرات أكثر أهمية من المستوى المطلق لمضاعف السوق.
🔮 نظرة مُركّب: رفع توقعات الأرباح المستقبلية هو أحد أقوى أنواع الدعم للأسهم، لأنه يحسن التقييم من الداخل. لكن التقديرات ليست أرباحًا محققة. كلما ابتعد الأفق الزمني إلى 2027، ارتفعت مساحة الخطأ، ولذلك يجب مراقبة اتجاه المراجعات باستمرار بدل التعامل معها كأرقام مضمونة.
🔄 لماذا مراجعات الأرباح مهمة؟
المستثمرون يركزون كثيرًا على ما إذا كانت الشركة «تتجاوز التوقعات» في ربع معين، لكن اتجاه توقعات الأرباح المستقبلية قد يكون أكثر أهمية.
إذا رفع المحللون توقعاتهم بصورة متكررة، فهذا يعني عادة أن المعلومات الجديدة تشير إلى قدرة الشركات على تحقيق أرباح أعلى مما كان متوقعًا سابقًا.
وقد يأتي ذلك من نمو الإيرادات، أو توسع الهوامش، أو خفض التكاليف، أو زيادة الإنتاجية، أو مزيج من هذه العوامل.
في المقابل، عندما تبدأ المراجعات السلبية بالانتشار، يمكن أن يواجه السوق ضغطًا حتى إذا كانت النتائج الحالية لا تزال جيدة.
لذلك فإن ارتفاع تقديرات 2027 يقدم إشارة مبكرة على أن المحللين لا يرون الضغوط الحالية كافية حتى الآن لكسر مسار نمو الأرباح طويل الأجل.
🔮 نظرة مُركّب: اتجاه المراجعات أكثر أهمية من رقم واحد. استمرار رفع التوقعات يعني أن الأساس الذي تقوم عليه التقييمات يتحسن، بينما تحول المراجعات إلى الانخفاض سيكون من أول الإشارات التي تستحق القلق، حتى قبل أن تظهر المشكلة بوضوح في الأرباح الفعلية.
🛢️ النفط والعوائد هما العقبة قصيرة الأجل
التفاؤل تجاه الأسهم لا يعني اختفاء المخاطر.
السوق تعرضت خلال الشهر الماضي لارتفاع جديد في أسعار النفط والغاز، إلى جانب موجة صعود عالمية في عوائد السندات.
كلا العاملين يمثل ضغطًا على الأسهم.
ارتفاع الطاقة يزيد تكاليف الشركات ويمكن أن يضغط على القوة الشرائية للمستهلك، كما يمكن أن يغذي التضخم ويجعل السياسة النقدية أكثر تشددًا.
أما ارتفاع عوائد السندات فيزيد معدل الخصم المستخدم في تقييم التدفقات النقدية المستقبلية ويقدم للمستثمر بديلًا أكثر جاذبية من الأسهم.
ولهذا يرى تحليل جيه بي مورغان أن استئناف تقدم السوق يرتبط جزئيًا بهدوء التقلبات في النفط وأسعار الفائدة.
إذا استمرت هذه المتغيرات في التحرك بعنف، فقد تطغى على قوة الأرباح لفترة.
🔮 نظرة مُركّب: الأساسيات يمكن أن تكون جيدة والسوق تهبط في الوقت نفسه إذا تغير معدل الخصم بسرعة. لذلك لا يكفي نمو الأرباح وحده عندما تقفز العوائد. السيناريو الأفضل للأسهم هو استمرار نمو الأرباح بالتزامن مع استقرار العوائد والطاقة، وليس بالضرورة انخفاضهما الحاد.
🏦 الفائدة المرتفعة ترفع معيار الاختيار
زيادة أسعار الفائدة من جانب الاحتياطي الفيدرالي تخلق أيضًا بيئة مختلفة للمستثمر.
عندما تكون العوائد منخفضة للغاية، يمكن للأسهم أن تحصل على تقييمات مرتفعة لأن البدائل الآمنة تقدم عوائد محدودة.
لكن مع ارتفاع العوائد، يصبح على الأسهم أن تقدم نموًا أكبر لتبرير المخاطر الإضافية.
وهذا يجعل جودة الأرباح أكثر أهمية.
الشركات التي تحقق نموًا حقيقيًا وتدفقات نقدية قوية يمكنها التعامل بصورة أفضل مع ارتفاع معدل الخصم، بينما تصبح الشركات التي تعتمد أساسًا على توقعات بعيدة أو تمويل رخيص أكثر حساسية.
وهنا تعود أهمية الرسمين الثاني والثالث: قوة الأرباح الحالية وارتفاع توقعات 2027 هما ما يمكن أن يساعد السوق على مواجهة بيئة فائدة أصعب.
🔮 نظرة مُركّب: ارتفاع الفائدة لا يعني تلقائيًا نهاية السوق الصاعدة، لكنه يرفع الحد الأدنى المطلوب من الشركات. في هذه البيئة، يصبح المستثمر أقل استعدادًا للدفع مقابل «القصة» وحدها وأكثر اهتمامًا بالأرباح والتدفقات النقدية وجودة الميزانية.
🍂 انتهاء سبتمبر يزيل عاملًا موسميًا سلبيًا
هناك أيضًا عامل موسمي في النظرة الإيجابية.
سبتمبر معروف تاريخيًا بأنه شهر صعب نسبيًا للأسهم الأمريكية، وأشار تحليل جيه بي مورغان إلى أن تجاوز هذه الفترة قد يزيل جزءًا من الضغط الذي واجهته السوق.
لكن الموسمية لا ينبغي التعامل معها باعتبارها قاعدة استثمارية مستقلة.
كون شهر معين ضعيفًا أو قويًا تاريخيًا لا يعني أن النتيجة ستتكرر كل عام.
الأهمية هنا أن العامل الموسمي السلبي تزامن هذه المرة مع ارتفاع النفط والعوائد والفائدة، ما جعل الضغوط تتراكم في فترة قصيرة.
إذا هدأت هذه العوامل في أكتوبر بالتزامن مع موسم أرباح قوي، فقد تتحسن البيئة بصورة واضحة.
🔮 نظرة مُركّب: الموسمية يمكن أن تساعد في تفسير التوقيت، لكنها لا تصنع الاتجاه طويل الأجل. العامل الحقيقي الذي سيحدد ما إذا كانت الأسهم ستستعيد زخمها هو الأرباح. انتهاء سبتمبر مفيد، لكن نتائج الشركات أهم بكثير من اسم الشهر على التقويم.
⚠️ ما الذي يمكن أن يكسر السيناريو المتفائل؟
الرسوم الثلاثة تقدم حجة إيجابية، لكنها ليست ضمانًا لصعود السوق.
الخطر الأول هو أن تتراجع الأرباح بدل استمرارها في النمو.
إذا جاءت نتائج الربع الثالث أضعف من المتوقع وبدأت الشركات تخفض توقعاتها، فقد تختفي سريعًا ميزة «إعادة ضبط التقييمات».
الخطر الثاني هو استمرار ارتفاع عوائد السندات.
حتى مع أرباح قوية، يمكن لمعدل خصم أعلى أن يدفع المستثمرين إلى قبول مضاعفات أقل.
الخطر الثالث هو الطاقة. استمرار ارتفاع النفط والغاز قد يضغط على المستهلك والهوامش ويزيد مخاطر التضخم.
الخطر الرابع يتعلق بالتكنولوجيا. وزن القطاع الكبير يعني أن أي ضعف واسع في شركاته الكبرى قد يضغط على S&P 500 (SPX – S&P 500) حتى إذا كان أداء بعض القطاعات الأخرى جيدًا.
أما الخطر الخامس فهو أن تكون تقديرات 2027 متفائلة أكثر من اللازم.
🔮 نظرة مُركّب: الحجة الصعودية ليست «الأسهم رخيصة وسترتفع»، بل أكثر دقة: التقييمات تحسنت، والأرباح لا تزال قوية، والتوقعات المستقبلية ترتفع. كسر أي عنصر من هذه العناصر يضعف الفرضية، وكسر العناصر الثلاثة معًا سيغير الصورة بصورة جوهرية.
🔭 النظرة المستقبلية
المعادلة التي تواجه المستثمر أصبحت أكثر وضوحًا.
مؤشر S&P 500 (SPX – S&P 500) يتداول عند مضاعف ربحية آجل يقارب 19 مرة، بينما بقيت الأسعار شبه مستقرة منذ 2 يونيو. وهذا سمح للأرباح بأن تلحق بجزء من الارتفاع السابق في التقييمات.
في الوقت نفسه، بقيت نتائج الشركات قوية بصورة عامة خلال 2026، وهو ما وفر أساسًا حقيقيًا لأداء الأسهم بدل الاعتماد الكامل على توسع المضاعفات.
والعامل الثالث هو تحسن توقعات أرباح 2027، ما يعني أن المحللين لا يزالون يرون نموًا أمام الشركات الأمريكية رغم ارتفاع أسعار الفائدة والطاقة والعوائد.
لكن المرحلة المقبلة ستختبر هذه الفرضية.
موسم نتائج الربع الثالث سيكشف ما إذا كانت الأرباح قادرة على تلبية التوقعات، بينما سيحدد مسار عوائد السندات والنفط مقدار المضاعف الذي سيكون المستثمر مستعدًا لدفعه مقابل تلك الأرباح.
إذا اجتمعت أرباح قوية مع استقرار العوائد والطاقة وتحسن التكنولوجيا، فإن الظروف قد تصبح أكثر ملاءمة لاستئناف تقدم السوق.
أما إذا ضعفت الأرباح بالتزامن مع بقاء العوائد مرتفعة، فقد يعود ضغط التقييمات بسرعة.
🧾 خلاصة مُركّب: الأسعار توقفت.. لكن الأرباح لم تتوقف
ثلاث إشارات تقدم حجة مهمة للمستثمر الذي أصبح أكثر حذرًا تجاه الأسهم.
الأولى أن مضاعف الربحية الآجل لـ S&P 500 (SPX – S&P 500) أصبح قرب 19 مرة بعد أن بقيت الأسعار شبه مستقرة منذ 2 يونيو، ما سمح بإعادة ضبط جزء من التقييمات.
الثانية أن أرباح الشركات الأمريكية بقيت قوية بصورة عامة، وهو ما يعني أن الأساس الذي يدعم الأسعار لم يختفِ رغم ارتفاع النفط والعوائد والفائدة.
والثالثة أن توقعات أرباح 2027 تتحسن بالفعل، ما يمنح السوق فرصة لنمو الأرباح المستقبلية بدل الاعتماد فقط على دفع المستثمرين مضاعفات أعلى.
لكن كلمة «رخيص» تحتاج إلى الحذر.
19 مرة ليست بالضرورة تقييمًا منخفضًا بصورة مطلقة، بل أصبحت السوق أكثر جاذبية مقارنة بنفسها عندما كانت الأسعار ترتفع أسرع من الأرباح.
وهنا تكمن الرسالة الأهم:
إذا بقيت الأسعار منضبطة واستمرت الأرباح في الارتفاع، يمكن للسوق أن تصبح أرخص دون أن تضطر إلى الانهيار.
أما الاختبار الحقيقي لهذه الفرضية، فسيبدأ مع نتائج الربع الثالث واتجاه توقعات 2027 بعدها.
🔍 للمستثمر الذكي فقط
في مُركّب+، لا نطارد الأخبار العشوائية.
نحن نحلّل الشركات عبر فلاتر الجودة التي تميز بين “الشركات التي تصنع الضجيج” و”الشركات التي تصنع القيمة”، وعبر فلاتر الشريعة التي تضمن أن قراراتك الاستثمارية نظيفة وواعية.
📊 لأن الاستثمار الحقيقي لا يقوم على الحظ، بل على الانضباط، والمعايير، والفهم العميق لما تشتريه ولماذا.
🎯 اشترك الآن في مُركّب+ لتصل إلى الشركات الأعلى جودة والأكثر توافقًا مع قيمك، وتتعلم كيف تستثمر بذكاء… لا بعشوائية.
